德银：经济衰退“不可避免”？市场说不要那么确定

　　金十数据

　　关于经济衰退，德银策略师带来了好消息 ，但也是某种意义上的坏消息。

　　据德意志银行研究部称
，尽管金融市场近期波动较大，但与以往衰退时期相比 ，当前股市及其他主要资产的表现显示，交易员尚未充分计入衰退风险 。

　　这是来自德意志银行策略师亨利·艾伦（Henry Allen）的好消息
，但也是某种意义上的坏消息
。他说道，

“投资者一直不愿完全定价衰退 ，因为我们尚未获得足够证据表明衰退的可能性很高。 ”

　　他在周三的一份研究报告中指出
，自4月2日特朗普宣布大规模征收关税后，“股市经历了自二战以来最快的几次下跌之一
” ，而油价也出现下滑 。在债券市场方面
，投资者在“解放日”后开始要求更高的溢价来持有公司债券，同时收益率曲线趋陡。

　　尽管市场已对关税可能带来的经济影响作出反应 ，但艾伦指出
，投资者仍不愿完全接受经济将陷入衰退的前景
。

“市场显然不认为衰退是不可避免的，尤其是在关税在最新的90天延期之后仍未正式实施的情况下……毕竟 ，股市的跌幅比近几次衰退要浅
，信用利差的扩大和油价的下跌幅度也更温和。 ”

　　坏消息在于，这意味着一旦真正发生衰退 ，市场可能面临“显著的下行风险”，因为“目前主要资产类别的走势还未显现出与过去几次衰退一致的迹象
” 。

　　在美国股市方面
，标普500指数截至周三相较于2月19日历史最高收盘价的跌幅为12.5%
。该指数当天上涨1.7%，虽然据FactSet数据显示 ，本月至今仍下跌了4.2%
，但艾伦指出，这种跌幅“尚不足以与近年衰退期间的跌幅相提并论”。

　　他指出 ，自“解放日 ”关税宣布以来
，标普500指数最大跌幅达到18.9% 。相比之下，过去五次衰退中 ，股市从前高到谷底的跌幅至少为19.9%
，在全球金融危机期间更是达到56.8%
。实际上，即便是在2022年那次最终未发生的衰退担忧期间 ，标普500也曾下跌超过25%。

　　艾伦说
，与股票市场类似，目前的信用利差也没有反映出“与近几次衰退相符的市场压力
” 。他表示 ，如果衰退真的到来，信用利差（即投资者持有公司债券相对于同期限国债所要求的额外回报）可能会显著扩大
。

　　而信用利差目前也远未达到历次衰退时期的水平。他指出
，美国高收益债券的利差目前为397个基点，甚至还未触及非衰退年份的水平 ，例如2022年为583个基点 、2016年为839个基点
、2011年为876个基点 。而在真正的衰退时期
，利差曾在新冠疫情期间飙升至1100个基点，在全球金融危机期间更是高达1971个基点
。

　　至于油价 ，这一资产类别更为复杂
，因为油价有时会因过高而成为衰退诱因。但艾伦着眼于反映经济下行的油价走势，并指出自“解放日”以来布伦特原油价格仅下跌了10% ，远低于新冠疫情和金融危机时期三分之二的跌幅 。艾伦提到：

“油价走势受到诸多混杂因素影响
，但目前油价仅出现温和下跌，表明投资者尚未预期全球经济将出现大幅放缓。 ”

　　至于收益率曲线 ，尤其是2年期与10年期美债之间的利差可以说是当前最具衰退特征的信号之一
，因为在经济衰退来临前，曲线通常会趋陡
。艾伦指出 ，“但话说回来，自2023年年中以来
，随着‘软着陆’前景逐步增强，这种趋陡早已开始显现。
”

　　“此次曲线趋陡的部分原因是长期收益率大幅上升 ，”他写道
，这表明投资者对长期国债的避险功能产生了疑虑 。

　　艾伦指出，未来几天即将公布的硬数据 ，如非农就业报告
，将是判断经济是否陷入衰退的关键，相较之下 ，近期疲软的调查类数据参考价值有限
。最后
，他警告称，

“历史明确表明 ，如果我们真的陷入衰退
，风险资产仍有很大的下行空间， ”